牛栏山营收破百亿毛利率走低 年报之后顺鑫农业为何连跌三天？

　　顺鑫农业2019年白酒业务成本中，包装材料费用达亿元，同比增长%，而原材料费用仅为亿元。这也意味着，一瓶牛栏山酒的包装费用或远大于基酒等原材料的费用

　　或因白酒业务业绩不及预期，北京顺鑫农业股份有限公司（下称顺鑫农业，）股价连跌三日。截至2020年4月29日，顺鑫农业报收于元/股，三日内股价下跌%，较2020年3月创下的年内高点亦下挫%。

　　研究员注意到，4月25日顺鑫农业年报披露日，正是其股价开启下跌走势的日子。年报数据显示，2019年顺鑫农业实现营业收入亿元，同比增长%；实现归母净利润亿元，同比增长%；实现扣非后归母净利润8亿元，同比微增%。

　　与上一年相比，2019年顺鑫农业净利润增长大幅度放缓，但营收增幅加大。2018年顺鑫农业营收增长%，净利润增长%。相比之下，顺鑫农业2019年净利增速回落了个百分点。

　　值得注意的是，该公司首次破百亿收入的白酒产业，营收增速较2018年下滑个百分点，且近三年毛利率不断下滑，营业成本有所攀升。

　　而从整体盈利能力来看，顺鑫农业2019年毛利率也较2018年下滑个百分点至%，2019年实现经营活动现金流净额亿元，同比下滑%。

　　研究员留意到，早在2019年第三、第四季度，顺鑫农业的归母净利润就已分别同比下滑%、%。

　　在年报发布后两天，顺鑫农业披露了2020年一季度报告。据一季报显示，该公司实现营收亿元，同比增长%；实现归母净利润亿元，同比下滑%；毛利率为%，同比下滑个百分点。

　　业内人士表示，白酒的根本属性是一种精神消费的载体，牛栏山作为区域性白酒品牌，在性扩张的道路上，竞争压力。而在品牌为王的时代，如何讲好差异化的故事，还需细细斟酌。

　　白酒毛利下滑 成本上升

　　顺鑫农业是北京市农业类上市公司，以白酒产业和猪肉产业为主，二者合计贡献93%的营收。其中，白酒产业主要以“牛栏山”为代表，猪肉产业主要以“小店”和“鹏程”为代表。

　　白酒行业在经历了产能为王、渠道为王之后，到了品牌为王的时代，在此背景下，顺鑫农业加快了化扩张的脚步。

　　2017年—2019年，顺鑫农业白酒业务分别实现营业收入亿元、亿元和亿元，同比增长%、%和%。

　　同期，白酒业务的毛利率分别为%、%和%，营业成本分别为亿元、亿元和亿元。

　　从以上数据来看，在化的进程中，白酒业务营收破百亿之后，增速开始放缓，且近三年毛利率不断下滑，营业成本持续攀升。

　　为提升品牌溢价能力，顺鑫农业在近年来推出了青龙和黄龙高端系列，官方售价均在500元以上。同时，2020年1月起，顺鑫农业还提高了三牛、百年红和珍品陈酿系列以及光瓶酒的的售价。

　　但从目前的情况看，其高端化成效似乎并不理想。《投资时报》研究员浏览多家电商平台发现，相比较其他白酒品牌对于高端产品价格的“严防死守”，牛栏山旗下的高端产品终端售价并不一致，实际售价与官方售价差距明显。

　　以52度黄龙经典单瓶500ML装为例，牛栏山京东官方旗舰店售价为458元，但同样的产品在京东或者淘宝平台上，价格从325元到518元皆有售卖。

　　值得注意的是，顺鑫农业2019年白酒业务成本中，包装材料费用达亿元，同比增长%，而原材料费用仅为亿元。这也意味着，一瓶牛栏山酒的包装费用或远大于基酒等原材料的费用。

　　此外，《投资时报》研究员注意到，为支持经销商库存周转，顺鑫农业也放宽了打款政策，2019年应收票据达亿元，同比增长%，且预付款金额为亿元，同比增长%。

　　得益猪价上涨 失意房地产亏损

　　得益于猪肉市场价格飞涨，2019年顺鑫农业猪肉产业迎来增长。

　　年报显示，2019年顺鑫农业猪肉产业实现营业收入亿元，同比增长%。其中，种畜养殖业销售收入亿元，屠宰业务销售收入亿元。产销量方面，全年产量万吨，同比下滑%；销量万吨，同比增长%。

　　与此同时，房地产业务作为顺鑫农业的第三大业务板块，其北京顺鑫佳宇房地产开发有限公司（下称顺鑫佳宇）2019年实现营业收入亿元，同比增长%。不过，营收的巨幅增加并未阻止其亏损，2019年顺鑫佳宇亏损亿元。

　　顺鑫农业表示，未来公司将聚焦白酒和肉食两大主业，拟退出地产业务，目前坚持存量房产去化和项目整体处置同步推进的思路，加快资金回笼。

　　年报显示，截至2019年12月31日，顺鑫农业存货的账面价值为亿元，占总资产的%。其中，房地产存货账面价值占总存货账面价值的%，即亿元。由于房地产存货账面价值较大，顺鑫农业对房地产业务中的存货和商誉计提资产减值准备金额合计亿元，这导致该公司2019年合并报表净利润减少亿元。

　　对此，安信食品团队表示，虽然地产业务整体拖累利润较大，但由于资产体量大，改善不易，剥离难度高。

　　而据顺鑫农业2020年一季报显示，其前十大股东中，除控股股东北京顺鑫控股集团有限公司以外，包括3家社保、3家公募和一家私募。

　　其中，农业银行股份有限公司—易方达消费行业股票型证券投资基金减持万股（基金经理萧楠）；建设银行股份有限公司—汇添富消费行业混合型证券投资基金减持万股（基金经理胡昕炜）；社保基金—零组合减持万股；私募深圳大禾投资管理有限公司—大禾投资-掘金5号私募基金减持万股（基金经理胡鲁滨）。

　　研究员梳理发现，顺鑫农业自上市以来，累计直接融资金额为亿元，累计实现亿元，累计现金分红亿元，分红率为%。

　　对于2020年展望，顺鑫农业表示，将围绕“主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现”的发展目标，实施归核化发展战略，聚焦酒业、肉食两大主业。（文章来源：投资时报）